出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 王亞靜

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

5月31日，百洋醫(yī)藥發(fā)布公告稱，收到深交所關(guān)注函，原因在于百洋醫(yī)藥的一樁收購(gòu)案。

將時(shí)間倒回至5月20日。

當(dāng)天下午收盤(pán)后，商業(yè)化CXO龍頭百洋醫(yī)藥宣布，擬以支付現(xiàn)金方式收購(gòu)上海百洋制藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“百洋制藥”）60.199%的股權(quán)，交易金額為8.8億元。

不過(guò)，這場(chǎng)收購(gòu)并非全部直接從百洋制藥直接股東處收購(gòu)，部分股份是通過(guò)收購(gòu)百洋投資、百洋伊仁、百洋康合的股權(quán)，進(jìn)而間接持有百洋制藥60.199%股權(quán)。

對(duì)此，深交所從交易設(shè)置的原因、對(duì)賭業(yè)績(jī)承諾、標(biāo)的估值等10個(gè)方面提出了質(zhì)疑，要求百洋醫(yī)藥在6月14日前將有關(guān)說(shuō)明材料報(bào)送深交所并對(duì)外披露，同時(shí)抄送青島證監(jiān)局上市公司監(jiān)管處。

其實(shí)，對(duì)于這場(chǎng)收購(gòu)，資本市場(chǎng)似乎也存在疑問(wèn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，5月21日，百洋醫(yī)藥微漲0.39%，報(bào)收32.48元/股。在此之后，百洋醫(yī)藥連跌三天，累計(jì)下跌5.8%。

對(duì)于收到關(guān)注函，百洋醫(yī)藥有何想法？又將如何應(yīng)對(duì)？是否會(huì)繼續(xù)推進(jìn)收購(gòu)案？「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」試圖向百洋醫(yī)藥方面進(jìn)行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

1、收購(gòu)溢價(jià)率超2倍，被質(zhì)疑利益輸送

為了拿下百洋制藥的控股權(quán)，百洋醫(yī)藥計(jì)劃以8.8億元曲線收購(gòu)多家公司的股權(quán)。

具體而言，向控股股東百洋集團(tuán)以4.94億元收購(gòu)百洋投資100%股權(quán)、以8856.86萬(wàn)元收購(gòu)百洋伊仁100%股權(quán)、以629.56萬(wàn)元收購(gòu)百洋康合40%股權(quán)、以7591.38萬(wàn)元收購(gòu)百洋制藥4.752%股權(quán)。

除此之外，百洋醫(yī)藥還計(jì)劃以1.90億元收購(gòu)青島匯鑄百洋健康產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）持有的百洋制藥11.918%股權(quán)；

以2468.16萬(wàn)元收購(gòu)青島菩提永和投資管理中心（有限合伙）持有的百洋制藥1.545%股權(quán)。

交易完成后，百洋醫(yī)藥將控制百洋制藥61.794%股權(quán)，直接或間接持有百洋制藥共60.199%的股權(quán)，成為百洋制藥的控股股東。

公開(kāi)資料顯示，此次交易完成之前，百洋制藥與百洋醫(yī)藥的控股股東均是百洋集團(tuán)。不過(guò)，兩者之間的業(yè)務(wù)并不相同。

其中，百洋制藥是一家專注于中藥現(xiàn)代化和緩控釋制劑研發(fā)生產(chǎn)的醫(yī)藥制造企業(yè)，主要產(chǎn)品包括肝病領(lǐng)域的中成藥品種扶正化瘀，以緩控釋制劑技術(shù)為核心的二甲雙胍、硝苯地平、塞來(lái)昔布等高端制劑。

而百洋醫(yī)藥是一家健康品牌商業(yè)化平臺(tái)，主營(yíng)業(yè)務(wù)是為醫(yī)藥產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)提供商業(yè)化整體解決方案，涵蓋醫(yī)藥產(chǎn)品的品牌運(yùn)營(yíng)、批發(fā)配送及零售三個(gè)板塊。

為了這場(chǎng)交易，百洋醫(yī)藥付出了至少超2倍的溢價(jià)。

資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告顯示，百洋制藥、百洋投資、百洋康合、百洋伊仁的評(píng)估增值率分別高達(dá)249.68%、308.02%、1708.03%、487.95%。

（圖 / 百洋醫(yī)藥公告）

在關(guān)注函中，深交所要求百洋醫(yī)藥補(bǔ)充說(shuō)明各標(biāo)的公司估值的合理性，以及是否存在通過(guò)虛高估值向交易對(duì)手方輸送利益的情形。

高價(jià)收購(gòu)資產(chǎn)，進(jìn)行跨界，并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。

5月29日，中證鵬元資信評(píng)估股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中證鵬元”）發(fā)布報(bào)告指出，百洋制藥主業(yè)為醫(yī)藥制造，與公司原主業(yè)醫(yī)藥品牌運(yùn)營(yíng)存在較大差異，交易完成后雙方業(yè)務(wù)整合進(jìn)度及協(xié)同發(fā)展效果存在低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，且本次標(biāo)的公司評(píng)估增值率較高，交易完成后將形成一定規(guī)模商譽(yù)，若后續(xù)百洋制藥的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期，公司將面臨一定商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

2、增長(zhǎng)疲軟，資金鏈將承壓

在這筆高額收購(gòu)案背后，百洋醫(yī)藥正面臨著增速疲軟的困境。

財(cái)報(bào)顯示，2023年，百洋醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入75.64億元，同比增長(zhǎng)0.72%。這是自披露2015年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以來(lái)，百洋醫(yī)藥的年度營(yíng)收增速首次下滑至1%以下。

（圖 / Wind）

到了2024年第一季度，百洋醫(yī)藥的營(yíng)業(yè)收入調(diào)頭向下，同比下滑1.50%至16.61億元。

在2023年財(cái)報(bào)發(fā)布之后，多家機(jī)構(gòu)給予了百洋醫(yī)藥買入、增持、強(qiáng)烈推薦等評(píng)級(jí)，但也有機(jī)構(gòu)選擇下調(diào)其目標(biāo)價(jià)。5月6日，海通國(guó)際給予百洋醫(yī)藥目標(biāo)價(jià)48元/股，下調(diào)5.88%。

當(dāng)前，百洋醫(yī)藥迫切需要找到新的增長(zhǎng)路徑。

百洋醫(yī)藥坦言，本次交易的目的就是通過(guò)與百洋制藥產(chǎn)生業(yè)務(wù)協(xié)同，從而延伸公司在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的布局，進(jìn)一步提升公司在醫(yī)藥行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，提高公司業(yè)績(jī)的持續(xù)性與穩(wěn)定性。

中證鵬元也認(rèn)為，本次交易將拓展公司業(yè)務(wù)范圍至醫(yī)藥制造領(lǐng)域，有望帶來(lái)一定業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，百洋制藥的確算得上是一項(xiàng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

2022年、2023年，百洋制藥的營(yíng)業(yè)收入分別為6.35億元、7.60億元；凈利潤(rùn)1.09億元、1.35億元，營(yíng)收、凈利雙雙增長(zhǎng)。

（圖 / 百洋醫(yī)藥公告）

2024年至2026年，百洋制藥的營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè)將分別達(dá)到9.28億元、11.59億元、13.58億元；凈利潤(rùn)1.48億元、1.77億元、2.22億元。

對(duì)于百洋制藥的未來(lái)業(yè)績(jī)，百洋集團(tuán)已進(jìn)行業(yè)績(jī)對(duì)賭承諾。百洋集團(tuán)承諾，百洋制藥2024年-2026年分別實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)不低于1.44億元、1.72億元、2.15億元，業(yè)績(jī)承諾期間累計(jì)承諾凈利潤(rùn)不低于5.32億元，若觸發(fā)對(duì)賭協(xié)議條件，百洋集團(tuán)將以現(xiàn)金補(bǔ)償。

（圖 / 百洋醫(yī)藥公告）

以此來(lái)看，百洋集團(tuán)的承諾凈利潤(rùn)均低于百洋制藥的預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)。

深交所要求百洋醫(yī)藥說(shuō)明各年度承諾凈利潤(rùn)低于預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)的原因及合理性，并質(zhì)疑是否存在以高業(yè)績(jī)承諾做高收購(gòu)價(jià)格的情形？

更奇怪的是，在2026年對(duì)賭期屆滿之后，百洋制藥的預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)一反常態(tài)的出現(xiàn)下滑。2027年，預(yù)測(cè)百洋制藥凈利潤(rùn)2.20億元，同比下滑0.88%。

（圖 / 百洋醫(yī)藥公告）

深交所要求公司說(shuō)明，百洋制藥2027年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)同比下滑的具體原因，是否存在業(yè)績(jī)考核期屆滿后凈利潤(rùn)大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

其實(shí)，在這些質(zhì)疑之外，這場(chǎng)交易也考驗(yàn)著百洋醫(yī)藥的資金鏈。

據(jù)百洋醫(yī)藥介紹，本次交易的資金來(lái)源于公司自有資金或自籌資金。而截至2024年3月31日，公司貨幣資金15.12億元，短期借款7.64億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債1981.14萬(wàn)元。

（圖 / 百洋醫(yī)藥財(cái)報(bào)）

此時(shí)此刻，若將8.8億元投入收購(gòu)，公司的資金鏈將明顯承壓。

接下來(lái)，百洋醫(yī)藥對(duì)于這筆高達(dá)8.8億元的收購(gòu)金額有何融資計(jì)劃？是否擔(dān)憂未來(lái)的資金鏈安全？對(duì)此，「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」試圖向百洋醫(yī)藥方面進(jìn)行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

在中證鵬元看來(lái)，本次交易金額較大，公司為完成收購(gòu)可能新增一定規(guī)模有息債務(wù)，從而公司整體債務(wù)負(fù)擔(dān)將有所提升。

3、股價(jià)大跌近4成，付鋼3年分紅超4億

百洋醫(yī)藥的實(shí)控人、董事長(zhǎng)付鋼在醫(yī)藥行業(yè)已深耕多年。他畢業(yè)于北京醫(yī)科大學(xué)臨床醫(yī)學(xué)系，曾在麗珠醫(yī)藥集團(tuán)任職11年，于2005年離開(kāi)麗珠醫(yī)藥集團(tuán)，創(chuàng)業(yè)成立了百洋醫(yī)藥前身百洋有限。

離開(kāi)麗珠醫(yī)藥集團(tuán)之后，付鋼帶走了多位老同事。

公開(kāi)資料顯示，百洋醫(yī)藥董事兼副總經(jīng)理陳海深、朱曉衛(wèi)，董事宋青，董事、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)兼董事會(huì)秘書(shū)王國(guó)強(qiáng)均曾在麗珠醫(yī)藥集團(tuán)或麗珠醫(yī)藥營(yíng)銷公司工作多年，且均與付鋼有多年工作時(shí)間重合。其中，朱曉衛(wèi)就擔(dān)任百洋制藥的董事長(zhǎng)。

如今，付鋼仍為百洋醫(yī)藥實(shí)控人。據(jù)2023年財(cái)報(bào)、天眼查披露資料，付鋼通過(guò)百洋集團(tuán)、百洋誠(chéng)創(chuàng)、天津暉桐、天津皓暉、天津暉眾、天津慧桐合計(jì)持有公司約39.22%股權(quán)，為實(shí)際控制人。

（編者按：百洋醫(yī)藥2021年6月披露的招股書(shū)顯示，付鋼于天津暉桐的持股比例為17.45%。于2024年6月2日，天眼查、企查查資料顯示，付鋼于天津暉桐的持股比例為8.02%，且無(wú)過(guò)往股東變更記錄。本文涉及付鋼股權(quán)計(jì)算時(shí)，全部以付鋼持有天津暉桐8.02%股份為準(zhǔn)。）

早期的百洋醫(yī)藥也曾獲得資本的青睞，先后引入了紅杉資本、君聯(lián)資本、弘暉資本等知名投資機(jī)構(gòu)。但在進(jìn)入資本市場(chǎng)之時(shí)，卻是一波三折。

早在2018年4月，百洋醫(yī)藥就曾遞表上交所，但最終于當(dāng)年年底終止上市計(jì)劃；2019年11月，公司的首發(fā)申請(qǐng)被暫緩表決。2020年7月開(kāi)始沖刺深交所，直至2021年6月30日才得以登陸深交所。

上市首日，百洋醫(yī)藥股價(jià)出現(xiàn)盤(pán)中最高值51.67元/股，此后股價(jià)不斷下挫。截至5月31日，股價(jià)報(bào)收31.30元/股，累計(jì)跌去39%。

即便如此，付鋼也沒(méi)有虧待自己。

自2021年上市以來(lái)，百洋醫(yī)藥連續(xù)3年維持高分紅政策。2021年-2023年，公司派付現(xiàn)金3.50億元、4.00億元、4.01億元，股權(quán)支付率平均值高達(dá)74.52%。

而這些資金有不少流向了付鋼。按照各期付鋼在百洋醫(yī)藥的持股比例計(jì)算，這短短3年時(shí)間，付鋼分走了約4.49億元的“超級(jí)大紅包”。

接下來(lái)，百洋醫(yī)藥的股價(jià)走向也一定程度上取決于付鋼的態(tài)度。

按照規(guī)定，付鋼、百洋集團(tuán)及付鋼控制的百洋誠(chéng)創(chuàng)、天津暉桐、天津皓暉、 天津暉眾、天津慧桐所持有的股份承諾的自愿鎖定期限為36個(gè)月，這也意味，若不延長(zhǎng)鎖定期，2024年6月巨量股份將上市流通。

屆時(shí)，一旦付鋼或其控制的企業(yè)選擇拋售股份，百洋醫(yī)藥的股價(jià)勢(shì)必將進(jìn)一步承壓。

只不過(guò)，相比這些股價(jià)下跌、現(xiàn)金流安全、分紅的問(wèn)題，回復(fù)深交所的關(guān)注函更為緊迫，若無(wú)法拿出有力的證據(jù)令外界信服，這些為收購(gòu)案所做的努力恐怕將付之東流。

*文中題圖來(lái)自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

       原文標(biāo)題 : 深交所發(fā)聲！百洋醫(yī)藥8.8億收購(gòu)案存疑