《投資者網(wǎng)》謝瑩潔

寒流襲擊CXO行業(yè)，投融資活躍度明顯下降。伴隨著醫(yī)藥市場的急劇演變，康龍化成(北京)新藥技術(shù)股份有限公司（下稱“康龍化成”,300759.SZ）正在加速新業(yè)務(wù)橫向拓展。公司預計2023年業(yè)績回暖，營收凈利潤均呈雙位數(shù)增長，但股價依舊在低位徘徊。

作為細分領(lǐng)域第一梯隊的企業(yè)，康龍化成通過并購來完成全球化布局，不斷增厚的規(guī)模也帶來一定問題，包括大股東在內(nèi)的重要股東頻頻減持與質(zhì)押，同時公司商譽日益推高。

有券商認為，新業(yè)務(wù)目前正在產(chǎn)能爬坡階段，短期內(nèi)或有影響，長遠來看，公司未來前景可觀。也有觀點指出，當前醫(yī)藥行業(yè)投融資數(shù)據(jù)暫時未見好轉(zhuǎn)，市場對行業(yè)景氣度仍存憂慮，康龍化成面臨潛在風險，隨著行業(yè)競爭日益激烈，公司或難以脫穎而出。

機構(gòu)下調(diào)業(yè)績預期

公開資料顯示，康龍化成成立于2004年，2019年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板。業(yè)務(wù)劃分為實驗室服務(wù)、CMC(小分子治療開發(fā))服務(wù)、臨床研究服務(wù)、大分子和細胞基因治療服務(wù)四大板塊。

從行業(yè)發(fā)展的角度來看，我國CXO行業(yè)長期受益于國內(nèi)的低人力成本優(yōu)勢，創(chuàng)新藥研發(fā)熱潮下，近年來康龍化成在資本市場的估值也顯著高于海外同類企業(yè)，股價從上市之初的6元左右最高漲至2021年8月創(chuàng)下的歷史最高價162.49元，期間最大漲幅26倍。

然而，在全行業(yè)遭遇資本寒冬，制藥企業(yè)開啟周期性洗牌的背景下，公司股價一路下滑。2023年年初，公司股價最高位曾達56.71元/股，此后在波動中走低。

今年2月，康龍化成股價觸及低點18.5元，創(chuàng)階段性新低。截至2月29日，A股股價報收22.86元/股，市值409.5億元，港股股價報10.6港元/股，市值189.5億港元。

同屬CXO賽道的上市公司股價亦承壓。無論是業(yè)務(wù)側(cè)重大分子生物藥還是小分子化學藥領(lǐng)域，近期普遍表現(xiàn)不佳。

與此同時，康龍化成連年高增長越來越難以為繼。2020年至2022年其營收分別為51.34億元、74.44億元、102.66億元，歸母凈利潤分別為11.72億元、16.61億元、13.7億元。

根據(jù)最新業(yè)績預報，公司經(jīng)營出現(xiàn)回暖跡象�？谍埢�成預計2023年營收113.96億元至117.04億元，同比增長11%至14%；歸母凈利潤約為15.67億元至16.36億元，同比增長14%至19%。

盡管如此，部分券商近期下調(diào)目標價。

中金公司證券考慮到海外前端研發(fā)需求走弱以及生物資產(chǎn)公允價值變動、新業(yè)務(wù)及海外業(yè)務(wù)對利潤率的拖累，下調(diào)2023/2024年凈利潤預測9.3%/16.8%至15.8/18億元，同時引入2025年凈利潤預測21.8億元�？紤]到近期醫(yī)藥板塊系統(tǒng)性調(diào)整，下調(diào)A股目標價23.5%至28.6元。

股東質(zhì)押與減持

康龍化成的多次股價下跌都有業(yè)績之外的利空因素。

公司實控人及一致行動人原始股解禁后，減持動作不斷。2023年，康龍化成重要股東完成了四輪減持，全年累計減持公司股份8928萬股，減持金額為47.14億元。

不僅如此，相關(guān)股東的股權(quán)質(zhì)押率也呈上升趨勢。今年2月8日，康龍化成公布其大股東樓小強和龍?zhí)┛祵⑵涑钟械牟糠止�司股份進行補充質(zhì)押，合共涉及222萬股。

根據(jù)東方財富choice數(shù)據(jù)，公司實控人樓小強累計質(zhì)押數(shù)量占其持股比例50%，股東寧波龍?zhí)┛蒂|(zhì)押率也達到50%，鄭北質(zhì)押率為49.69%，北海多泰創(chuàng)投達到47.64%。

“減持主要為落實對老員工的股權(quán)激勵，并滿足員工自身資金需求。”康龍化成解釋稱。

在新業(yè)務(wù)橫向拓展方面，市場尤其關(guān)注其大分子業(yè)務(wù)，盡管康龍化成起步較晚，但是步子很大，并且在行業(yè)出現(xiàn)分化的時候態(tài)度堅決。研究機構(gòu)則擔憂公司主營業(yè)務(wù)增長承壓以及新業(yè)務(wù)的青黃不接。

財報顯示，實驗室服務(wù)是公司傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)，占比最大，而臨床研究、大分子和細胞與基因治療，均為新業(yè)務(wù)。根據(jù)2023年中報，作為新業(yè)務(wù)的臨床研究服務(wù)貢獻了6.67%的凈利潤，毛利率僅17%。

“大分子和細胞與基因治療服務(wù)以及部分海外運營尚處于早期投入階段，一定程度上降低了利潤的增速。”康龍化成對此解釋稱，近兩年來，為完善全球化的戰(zhàn)略發(fā)展目標，公司持續(xù)推動新業(yè)務(wù)的布局和發(fā)展并完成多家境外公司的并購，新業(yè)務(wù)利潤率相對較低。

近年來，公司先后收購英國Quotient、英國Hoddesdon、AbsorptionSystems等海外公司，近期還瞄準了被視為“新興力量”的東南亞。

2023年10月18日公司公告，擬與合作方共同投資位于新加坡的RxilientBiohubPte.Ltd，本次交易總金額共計3000萬美元，其中康龍化成擬出資1050萬美元，預計將持有合資公司35%的股權(quán)。

值得注意的是，經(jīng)過三年的“買買買”擴張后，截至2023年三季度末，其商譽已經(jīng)高達26.88億元。

與此同時，公司對下游客戶采取了風險較大的銷售策略，議價能力或不及從前。2020年至2022年，公司應(yīng)收賬款分別為10.77億元、12.29億元、18.82億元，2023年前三季度達到22.22億元。

市場預測存在分歧

弗若斯特沙利文預測，隨著全球藥物研發(fā)投入逐年增長，預計在未來五年內(nèi)，全球CRO市場規(guī)模將會保持10.8%的年復合增長，并于2026年有望達到1269.9億美元。

為了強化行業(yè)競爭力，康龍化成在完善臨床前CRO業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，將服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈向后端延伸，拓展毒理藥理研究和CMC業(yè)務(wù)，向上下游拓展，嘗試布局一體化平臺。

而另一面，行業(yè)競爭也愈發(fā)激烈。除國內(nèi)企業(yè)之外，海外巨頭勃林格殷格翰、龍沙、默克等也紛紛加碼中國業(yè)務(wù)。隨著新玩家入局挑起價格戰(zhàn)，創(chuàng)新藥源頭道路在變窄，市場對公司未來前景產(chǎn)生分歧。

部分投資者對公司存在擔憂，主要集中于：生物醫(yī)藥領(lǐng)域一級市場投融資仍舊疲軟、公司訂單持續(xù)高增存在較大不確定性，以及重要股東現(xiàn)金流不穩(wěn)定。

也有研究機構(gòu)看好公司未來前景,中泰證券在最新研報中指出，公司作為國內(nèi)CRO+CDMO 龍頭企業(yè)之一，一體化服務(wù)平臺優(yōu)勢顯著，未來隨著端到端、多療法服務(wù)平臺持續(xù)完備，有望帶動業(yè)績持續(xù)快速增長，風險則主要在于：創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)投入不達預期風險，新業(yè)務(wù)進展不及預期的風險，競爭環(huán)境惡化風險，匯率波動風險。

綜合以上來看，康龍化成的新業(yè)務(wù)目前正在產(chǎn)能爬坡階段，距離大規(guī)模收益還有一定時間。最新的股東質(zhì)押，又為公司未來蒙上了一層不確定性。（思維財經(jīng)出品）■

來源：投資者網(wǎng)

       原文標題 : 康龍化成高速擴張商譽高企 業(yè)績上漲為何市場不買單？