出 品 ｜ 異觀財(cái)經(jīng)

作 者 ｜ 炫夜白雪

北京時(shí)間3月28日，京東健康（06618．HK）發(fā)布了2021年全年業(yè)績報(bào)告。

2021年，京東健康除了毛利率下滑2％外，其營收保持增長，虧損收窄，年度活躍用戶數(shù)、商品SKU、倉庫、醫(yī)療資源規(guī)模等均有突破，可以說2021年是京東健康向上的一年。

然而，京東健康的股票投資者們，有些投資者手中持有的京東健康股票已經(jīng)虧了60％。截至異觀財(cái)經(jīng)發(fā)稿前，京東健康報(bào)48．95港元／股，較2020年12月8日上市時(shí)70．58港元的發(fā)行價(jià)，已跌去31％。

相信此前購買京東健康股票的投資者們，很大部分是看重大健康賽道的增長潛力。一方面，隨著人口老齡化、人均可支配收入增加，社會(huì)大眾健康意識不斷加強(qiáng)，大健康賽道這一個(gè)萬億級的市場，令人充滿期待。

另外一方面，自2015年“互聯(lián)網(wǎng)＋醫(yī)”模式被列入國家重點(diǎn)推動(dòng)發(fā)展方向之一，從京東健康“互聯(lián)網(wǎng)＋醫(yī)療健康”的戰(zhàn)略方向是正確的。不過，在政策利好的推動(dòng)下，以及各路資本的加持下，我國互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)發(fā)展迅猛，讓該行業(yè)同樣處于泡沫嚴(yán)重的狀態(tài)。

在反壟斷的大趨勢下，避免資本無序擴(kuò)張的環(huán)境下，流量玩家的單一打法正在被市場拋棄，那些依靠互聯(lián)網(wǎng)流量講故事，依靠資本加持瘋狂擴(kuò)張的模式，很難再讓投資者買單，企業(yè)更該回歸到自身經(jīng)營管理和商業(yè)模式上，企業(yè)是否有完善的生態(tài)鏈，以及自身造血能力，這些都將成為投資者重點(diǎn)考量的評估標(biāo)準(zhǔn)。

京東健康做一個(gè)醫(yī)療板塊和互聯(lián)網(wǎng)板塊疊加的個(gè)股，此前的估值也存在一定程度上的泡沫，作為京東健康的投資者，或許要經(jīng)過一個(gè)相對漫長的時(shí)間苦熬寒冬，靜待春天，一兩年，或者更長的時(shí)間。

營收、用戶多增長，虧損收窄，京東健康向上

從京東健康2021年全年業(yè)績表現(xiàn)看，營收保持增長，虧損收窄，年度活躍用戶數(shù)、商品SKU、倉庫、醫(yī)療資源規(guī)模等均有突破。

首先，營收保持增長，虧損大幅收窄。

年報(bào)顯示，2021年全年京東健康實(shí)現(xiàn)營收306．82億元，同比增長58．3％。在公共衛(wèi)生事件的進(jìn)一步催化下，人們醫(yī)療健康的意識不斷加強(qiáng)，疫情暴發(fā)期間人們線下出行受限，很多線下消費(fèi)行為轉(zhuǎn)移至線上，處于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療賽道的京東健康，其營收保持了不錯(cuò)的增長。

（異觀財(cái)經(jīng)根據(jù)財(cái)報(bào)整理）

2021年?duì)I收增長的主要原因在于醫(yī)藥和健康產(chǎn)品收入的增加。數(shù)據(jù)顯示，2021年京東健康商品收入達(dá)262億元，較2020年168億元，增長56．1％。京東健康商品收入主要來自京東健康自營的京東大藥房的醫(yī)藥和健康產(chǎn)品銷售。營收保持增長，也表明京東健康的市場份額也保持了穩(wěn)定的擴(kuò)張。

最近三年，京東健康處于虧損的狀態(tài)，不過虧損明顯收窄。數(shù)據(jù)顯示，2021年京東健康虧損10．73億元，相比2020年同期的虧損172．35億元，虧損幅度縮減93．8％。虧損大幅縮減，在于2020年京東健康產(chǎn)生的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股公允值變動(dòng)虧損達(dá)175億元。

非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下，經(jīng)調(diào)整2021京東健康年度盈利14億元，2020年同期調(diào)整后盈利7．32億元，實(shí)現(xiàn)同比增長91．5％。

（異觀財(cái)經(jīng)根據(jù)財(cái)報(bào)整理）

其次，活躍用戶、商品SKU、醫(yī)療資源等均有突破。

京東健康的營收主要由商品銷售和服務(wù)收入構(gòu)成。那么，平臺活躍用戶、商品SKU、醫(yī)療資源以及配送體驗(yàn)等均會(huì)對京東健康的收入產(chǎn)生影響。

截至2021年12月31日，京東健康年度活躍用戶數(shù)達(dá)到1．23億，在2020年同期基礎(chǔ)上凈增3360萬用戶。

京東健康年報(bào)披露，為進(jìn)一步提升新特藥可及性，藥品的自營冷鏈能力覆蓋全國超200個(gè)城市，并在更多地區(qū)下設(shè)自營的DTP藥房。除了自營的京東大藥房，京東健康線上平臺正在吸引商家加入，截至2021年底，其在線平臺第三方商家超1．8萬。在健康服務(wù)方面，京東健康建立了�？浦行�，截至2021年底�？浦行倪_(dá)到27個(gè)，覆蓋15000家醫(yī)院，報(bào)告期內(nèi)在線問診咨詢超過19萬。

通過與京東物流合作，京東健康在倉儲(chǔ)和履約能力方面均有不錯(cuò)表現(xiàn)。年報(bào)披露，京東健康80％的自營藥品訂單實(shí)現(xiàn)了次日達(dá)。據(jù)了解，京東物流在全國范圍內(nèi)有19個(gè)藥品倉庫和超過400個(gè)非藥品倉庫。

苦寒待春，京東健康能否挽回投資者信心？

從上面的信息不難看出，京東健康在向好發(fā)展，而有些二級市場投資者手中的股票，持倉虧損近六成，是該繼續(xù)持有等待回血，還是止損賣出？

判斷一家公司是否具備投資價(jià)值，一方面需要分析該公司所處行業(yè)賽道的市場規(guī)模和競爭環(huán)境，另外一方面還是需要回歸到對公司基本的分析上，看該公司是否具備盈利能力。

首先，大健康賽道具備萬億市場規(guī)模。

2021年8月，普華永道發(fā)布了一份報(bào)告，從宏觀來看，中國大健康市場的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到13萬億元。得益于醫(yī)療消費(fèi)需求的釋放、政策對醫(yī)療體系政策的引導(dǎo)，大健康市場規(guī)模在過去8年里年復(fù)合增長率達(dá)13％，中國已經(jīng)躍居為全球第二大市場。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，中國的醫(yī)療總支出2020年超過7．2萬億元，預(yù)期于2030年將達(dá)到17．6萬億元，2020年至2030年的復(fù)合增長率為9．3％。2020年中國數(shù)字大健康市場規(guī)模達(dá)到3074億元，預(yù)期2030年將快速增長至4．2萬億元，2020年至2030年的復(fù)合年增長率為29．8％。數(shù)字大健康市場則主要包括數(shù)字零售藥房、在線診療、在線消費(fèi)醫(yī)療及醫(yī)療信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施等。

按交易量計(jì)，數(shù)字零售藥房市場占數(shù)字大健康市場最大比例，于2020年商品成交金額為1727億元，預(yù)期于2030年將達(dá)到1．4萬億元，2020年至2030年復(fù)合年增長率為23．1％。

由此不難看出，大健康賽道市場空間足夠大。

其次，大健康賽道競爭激烈，京東健康面臨阿里健康、平安好醫(yī)生的競爭壓力。

大健康賽道的競爭可以說是非常激烈。隨著數(shù)字醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，線上問診、醫(yī)藥電商等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療模式不斷涌現(xiàn)新的模式，垂直賽道也涌現(xiàn)不同的獨(dú)角獸企業(yè)。

粗略來看，與京東健康有形成競爭的就有1藥網(wǎng)、阿里健康、平安好醫(yī)生等上市公司。細(xì)分來看，在醫(yī)療服務(wù)方面與京東健康形成競爭的就有平安好醫(yī)生、微醫(yī)、阿里健康、好大夫在線、丁香園、春雨醫(yī)生等，同時(shí)阿里健康大藥房、天貓醫(yī)藥等醫(yī)藥平臺也與京東大藥房直接競爭。

目前來看，背靠平安集團(tuán)的平安好醫(yī)生，以及背靠阿里巴巴的阿里健康給京東健康造成的競爭壓力最大。

營收方面，2021財(cái)年阿里健康總營收155億元。阿里健康2022財(cái)年中期業(yè)績報(bào)告顯示，阿里健康期內(nèi)收入93．6億元，同比增長30．7％；2021年，平安好醫(yī)生全年收入73．34億元，同比增長6．8％。

凈利潤方面，目前三者都處于虧損狀態(tài)，2021年平安好醫(yī)生虧損15．39億元，同比擴(kuò)大62．2％，是成立以來虧損最多的一年；阿里健康2022財(cái)年中期報(bào)告顯示，阿里健康虧損2．32億元，經(jīng)調(diào)整后的虧損凈額約為2．83億元，阿里健康呈現(xiàn)由盈轉(zhuǎn)虧。

用戶方面，至2021年底平安好醫(yī)生注冊用戶達(dá)4．23億，已經(jīng)成長為頭部互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康服務(wù)平臺；截至2021年9月30日，阿里健康線上自營店的年度活躍消費(fèi)者達(dá)9000萬；截至2021年12月31日，京東健康年度活躍用戶數(shù)達(dá)到1．23億，

醫(yī)療資源，截至2021年末，平安好醫(yī)生合作的機(jī)構(gòu)數(shù)達(dá)9．6萬家，合作醫(yī)院超3600家，其中超50％為三甲醫(yī)院；報(bào)告期內(nèi)合作藥店數(shù)達(dá)20．2萬家，擁有來自于20個(gè)科室的4．8萬名內(nèi)外部醫(yī)生團(tuán)隊(duì)及健康師、營養(yǎng)師和心理咨詢師，并簽約1100多名外部名醫(yī)為會(huì)員提供服務(wù)；2022財(cái)年上半年，阿里健康簽約提供在線咨詢服務(wù)的執(zhí)業(yè)醫(yī)師、執(zhí)業(yè)藥師和營養(yǎng)師合計(jì)14萬人，截至2021年9月30日，日均在線問診服務(wù)量超25萬次；截至2021年底，京東健康在線平臺第三方商家超1．8萬。在健康服務(wù)方面，京東健康建立了�？浦行模�截至2021年底�？浦行倪_(dá)到27個(gè)，覆蓋15000家醫(yī)院，報(bào)告期內(nèi)在線問診咨詢超過19萬。

倉儲(chǔ)配送，平安好醫(yī)生已布局225個(gè)中心倉，并在140個(gè)城市實(shí)現(xiàn)1小時(shí)送藥；2022財(cái)年上半年，阿里健康自營次日達(dá)時(shí)效上升至60％；2021年京東健康80％的自營藥品訂單實(shí)現(xiàn)了次日達(dá)。據(jù)了解，京東物流在全國范圍內(nèi)有19個(gè)藥品倉庫和超過400個(gè)非藥品倉庫。

最后，京東健康自身盈利能力如何？

通常情況下，毛利是一個(gè)公司經(jīng)營獲利的重要基礎(chǔ)，公司要實(shí)現(xiàn)經(jīng)營盈利，首先就要有足夠的毛利。在不受其他因素影響下，公司的毛利率上升則表示公司商品在市場的競爭力在增強(qiáng)，業(yè)績效益處于上升狀態(tài)。

數(shù)據(jù)顯示，京東健康2017年、2018年、2019年、2020年和2021年的毛利分別為14億元、20億元、28億元、49億元和72億元，對應(yīng)的毛利率分別為24．9％、24．2％、25．9％、25．4％和23．5％，2021年京東健康毛利率較2020年下下滑近2個(gè)百分點(diǎn)。

（異觀財(cái)經(jīng)根據(jù)財(cái)報(bào)整理）

毛利率下滑不免要引發(fā)外界的質(zhì)疑，事實(shí)上，無論是線下藥房還是線上藥店，所售賣的藥品基本是屬于“標(biāo)品”，平臺用戶規(guī)模越大，訂單量也就相應(yīng)更多，也就是說，平臺在對標(biāo)品藥品進(jìn)行大批量采購時(shí)，在降低采購成本控制上，更具備優(yōu)勢。

數(shù)據(jù)顯示，京東健康2021年的營業(yè)成本由2020年的145億元增加62．4％至2021年的235億元。履約開支由2020年的20億元增加50．4％至2021年的30億元，占比由2020年的10．3％減至2021年的9．8％；銷售及市場推廣開支由2020年的14億元增加48．7％至2021年的21億元，占比由2020年的7．4％減至2021年的7．0％；研發(fā)開支由2020年的6．091億元增加46．6％至2021年的8．929億元，占比由2020年的3．1％減至2021年的2．9％；一般及行政開支由2020年的5．272億元增加381．3％至2021年的25．371億元，占比由2020年的2．7％增至2021年的8．3％。

當(dāng)前京東健康的收入來源還是主要依賴商品銷售，這部分收入目前也是阿里健康的主要收入來源，二者在這方面的競爭未來還將持續(xù)。背靠京東集團(tuán)，依托京東物流，京東健康在服務(wù)板塊的表現(xiàn)，更能決定京東健康未來的想象空間有多大。

近期，受全球政治環(huán)境波動(dòng)的影響，中概股的股價(jià)漲跌劇烈。在錯(cuò)綜復(fù)雜的宏觀環(huán)境里，對一家公司的價(jià)值判斷，看起來難度增大。不過，長期來看，上市公司的戰(zhàn)略成效最終會(huì)反映在股價(jià)上。寒冬考驗(yàn)之下，尋覓有長期投資價(jià)值的公司，應(yīng)該回歸到對公司基本面的分析上，對公司估值的判斷更是要回歸到公司業(yè)績上，穿越寒冬周期，最終還是要依靠企業(yè)自身的造血能力。

       原文標(biāo)題 : 京東健康向上，投資者“苦寒待春”