2020年8月7日，動脈網(wǎng)獲悉，泰格醫(yī)藥今日在港交所上市，成為繼藥明康德和康龍化成之后，又一家在內(nèi)地證券交易所和港交所同時上市的CRO企業(yè)。

本次公開發(fā)行，泰格醫(yī)藥發(fā)行價格為100港元，位于發(fā)行價格區(qū)間的高端。共計發(fā)行1．07億股，募資金額達到107億港元。

泰格醫(yī)藥今日開盤，開盤價格達到119港元，較發(fā)行價上漲19％。截至9點33分，泰格醫(yī)藥股價暫時停留在115．5港元，較發(fā)行價上漲15．5％。

如果說藥明康德是中國臨床前CRO領(lǐng)域的代表性企業(yè)，那么泰格醫(yī)藥毫無疑問，是臨床CRO領(lǐng)域的領(lǐng)軍者。與泰格醫(yī)藥同期的部分國內(nèi)臨床CRO企業(yè)，已經(jīng)被泰格醫(yī)藥甩開了距離。

如果說當年泰格醫(yī)藥是憑借自己的硬實力，在起跑時先行一步。那么如今在發(fā)展壯大之后，其商業(yè)邏輯已經(jīng)發(fā)生了明顯的變化。從單一的提供服務(wù)，向構(gòu)建整體生態(tài)轉(zhuǎn)型。因此我們在這里重點關(guān)注其發(fā)展的三個階段，解讀實業(yè)與資本雙重身份的泰格醫(yī)藥。

8年復合增長率超40％

泰格醫(yī)藥成立于2004年12月，是當今中國最大的臨床CRO企業(yè)。其前身是曹曉春女士和葉小平博士在2002年成立的泰格咨詢，根據(jù)招股說明書顯示，葉博士和曹女士兩位創(chuàng)始人至今也仍然是泰格醫(yī)藥持股比例最高的兩位股東（不考慮香港中央結(jié)算公司的情況下）。

泰格醫(yī)藥主要業(yè)務(wù)

國內(nèi)知名醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)弘暉資本，參與了此次泰格醫(yī)藥港交所上市的錨定投資。弘暉資本發(fā)言人姜燕燁女士向動脈網(wǎng)表示：“弘暉資本持續(xù)看好國內(nèi)CRO賽道。泰格醫(yī)藥是國內(nèi)領(lǐng)先的臨床CRO龍頭，通過投資泰格，將使得弘暉在CRO領(lǐng)域的布局更為完整。泰格醫(yī)藥也將與弘暉投資的創(chuàng)新類企業(yè)有更多的業(yè)務(wù)協(xié)同，達成各方的多贏�！�

事實上，泰格醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)板上市時，就已經(jīng)有機構(gòu)通過投資泰格醫(yī)藥收獲了豐厚的果實。

泰格醫(yī)藥成立時，臨床CRO產(chǎn)業(yè)還是一片藍海。憑借創(chuàng)始團隊的硬實力，剛成立的泰格醫(yī)藥迅速確立了自己在國內(nèi)臨床試驗領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。迅速成長的泰格醫(yī)藥很快便受到了資本的關(guān)注。啟明創(chuàng)投在2008年6月和2010年3月分兩期共投資泰格醫(yī)藥700萬美元，是泰格醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)板上市前的唯一機構(gòu)投資人。到2012年8月17日，泰格醫(yī)藥正式登陸創(chuàng)業(yè)板，每股價格37．88元，首日收于50元，上漲32％，市值接近27億。按照首日收盤價，啟明創(chuàng)投的賬面退出回報率達8倍。

到2019年12月31日，泰格醫(yī)藥的臨床專業(yè)團隊人數(shù)接近2500人，包括840名臨床監(jiān)察員、1490名臨床研究協(xié)調(diào)員和100名患者招募人員。在中國超過500家的GCP注冊臨床試驗機構(gòu)中，有80％以上都與泰格醫(yī)藥建立了合作關(guān)系。

縱觀泰格醫(yī)藥16年來的發(fā)展歷程，其業(yè)務(wù)長期以來以臨床CRO服務(wù)為核心。泰格醫(yī)藥在臨床CRO行業(yè)的領(lǐng)先地位不止體現(xiàn)在團隊規(guī)模、合作機構(gòu)上，更包括全年收入、正在進行的臨床試驗等其他指標。

泰格醫(yī)藥歷年營收變化情況

泰格醫(yī)藥雖然已經(jīng)是一家業(yè)務(wù)體系成熟，營收穩(wěn)定的規(guī)�；�企業(yè)，但是自2012年在創(chuàng)業(yè)板上市以來，泰格醫(yī)藥在過去的8年中仍然保持著高速增長。其營收從2012年的2．5億元，一路增長到2019年的28億元，增長11倍，年復合增長率超過40％。同時高速增長也帶來了高盈利能力。2012－2019年，泰格醫(yī)藥的歸母凈利潤一直保持與營業(yè)收入同步增長，在2019年甚至達到了30％的凈利率高峰。

根據(jù)弗若斯沙利文的相關(guān)報告，按照2019年收入及截至2019年年底正在進行的臨床試驗數(shù)量計算，泰格醫(yī)藥是中國最大的臨床合同研究機構(gòu)，2019年市場份額為8．4％。

泰格醫(yī)藥可以實現(xiàn)長期高速發(fā)展，關(guān)鍵在于三大方面。第一是國內(nèi)政策的不斷放開，提高了整體臨床CRO行業(yè)的天花板；第二是其對于自身業(yè)務(wù)的明晰，先夯實基礎(chǔ)，再實現(xiàn)全球化；第三是以資本身份持續(xù)加碼相關(guān)產(chǎn)業(yè)，通過投資并購，為自己打造完整的醫(yī)藥研發(fā)生態(tài)。

制約泰格醫(yī)藥的，不會是天花板

作為行業(yè)中的龍頭企業(yè)，市場空間是可能制約泰格醫(yī)藥未來發(fā)展的關(guān)鍵因素之一。

全球CRO市場規(guī)模

國內(nèi)CRO市場規(guī)模

根據(jù)弗若斯沙利文的相關(guān)報告，全球合同研發(fā)機構(gòu)的市場規(guī)模一直保持穩(wěn)定上升，其中臨床CRO的市場約占總體市場的2／3。而國內(nèi)的合同研發(fā)機構(gòu)市場則正處于快速增長階段，預計在接下來的五年中會呈指數(shù)級增長，尤其是臨床CRO市場，在總體市場中的占比將進一步提升，并在2023年達到百億美元市場級別。

政策方面近幾年對于研發(fā)外包行業(yè)的促進作用十分明顯，尤其是對于臨床CRO行業(yè)。第一，國內(nèi)鼓勵創(chuàng)新藥的發(fā)展的政策帶來了大量的新藥臨床試驗；第二，近兩年持續(xù)進行的仿制藥一致性評價帶來的需求，也同樣由臨床CRO承接；第三，我國臨床試驗與國際接軌后，吸引了大量的國際多中心臨床試驗在國內(nèi)設(shè)點。

多方政策推動下，國內(nèi)臨床CRO行業(yè)的市場空間和市場規(guī)模都有顯著提升。并且臨床試驗所對應(yīng)的研發(fā)開支也明顯高于藥物發(fā)現(xiàn)和臨床前階段。畢竟進入臨床試驗的藥品已經(jīng)經(jīng)過了此前的層層篩選和精心設(shè)計，醫(yī)藥企業(yè)也愿意在這方面多付出成本，以換取更好的臨床試驗管理。

姜燕燁也向我們表達了類似的看法：“從大環(huán)境來說，政府鼓勵創(chuàng)新。越來越多的企業(yè)重視研發(fā)，不斷增加研發(fā)投入。而且CRO行業(yè)未來的趨勢，必將是隨著產(chǎn)業(yè)鏈上下游的整合及橫向的并購加劇，集中度不斷提高。泰格作為行業(yè)龍頭，已有諸多成功的并購經(jīng)驗，未來有望通過并購進一步提升市場份額，鞏固其龍頭地位�！�

因此總體上我們認為，從政策和行業(yè)發(fā)展的角度上看，泰格醫(yī)藥所在的臨床CRO賽道，目前正處在快速發(fā)展期。而泰格醫(yī)藥作為國內(nèi)的龍頭企業(yè)，也將在這股浪潮中以更塊的速度發(fā)展。

先夯實基礎(chǔ)，再實現(xiàn)國際化

泰格醫(yī)藥發(fā)展至今，已經(jīng)從最初的國內(nèi)臨床CRO企業(yè)，逐步形成了覆蓋新藥研發(fā)全流程的全球化服務(wù)體系。在研發(fā)流程上，從臨床開發(fā)向下游的上市后研究和上游臨床前的藥代、藥動、生物分析、CMC等服務(wù)延伸；同時在全球化的路線上，將自己的服務(wù)范圍從國內(nèi)，擴大到全球范圍。

泰格醫(yī)藥發(fā)展的三個主要階段

根據(jù)泰格醫(yī)藥的發(fā)展歷程，我們將泰格醫(yī)藥的發(fā)展主要分為三個階段，初創(chuàng)階段、穩(wěn)固階段和全球化階段。

泰格醫(yī)藥與收購和子公司相關(guān)的發(fā)展里程碑

從泰格醫(yī)藥成立的2004年，到2009年，是泰格醫(yī)藥的初創(chuàng)階段。這一階段的泰格醫(yī)藥處在發(fā)展的最早期階段，憑借創(chuàng)始人和團隊在醫(yī)藥領(lǐng)域的經(jīng)驗?zāi)芰Γ瑸榭蛻籼峁┡R床CRO服務(wù)，并因此積累了自己的原始資本，也為自己的進一步發(fā)展打下了良好的基礎(chǔ)。

隨后，逐漸規(guī)�；�的泰格醫(yī)藥開始拓展服務(wù)外沿。

2009年－2013年是泰格醫(yī)藥發(fā)展的穩(wěn)固階段。這一階段的泰格醫(yī)藥仍然強調(diào)自我發(fā)展，主要的工作在于將自己在臨床CRO方面的業(yè)務(wù)細分，成立多個子公司分別管理不同的臨床研究環(huán)節(jié)。在這一階段泰格醫(yī)藥已經(jīng)開始有選擇地進行投資并購以增強自己的實力，比如2009年泰格醫(yī)藥收購美思達，以增強自己的數(shù)據(jù)管理及統(tǒng)計服務(wù)能力。

在這一時期，泰格醫(yī)藥還完成了自己發(fā)展歷程中的一件關(guān)鍵大事。2012年8月17日，泰格醫(yī)藥登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，總計募資超過5億元。泰格醫(yī)藥在當年的招股書中披露的募資用途，主要是用于臨床試驗綜合管理平臺、數(shù)據(jù)管理中心和SMOg管理中心的搭建。這也印證了泰格醫(yī)藥在這一階段的發(fā)展邏輯：先將自己在國內(nèi)臨床CRO領(lǐng)域的優(yōu)勢穩(wěn)住，站穩(wěn)腳跟，再伺機而動。

于是泰格醫(yī)藥花了5年的時間，將自己多年來積累的臨床研究方面的優(yōu)勢進一步鞏固，完全確立了自己在國內(nèi)臨床CRO領(lǐng)域的龍頭地位，然后在2013年底，開啟新的全球化戰(zhàn)略。

2013年11月，泰格醫(yī)藥澳大利亞子公司Tigermed Australia Pty Limited的成立，標志著泰格醫(yī)藥全球戰(zhàn)略的開啟，也就是泰格醫(yī)藥發(fā)展的全球化階段。

2014－2015年，泰格醫(yī)藥集中突破了自己在美洲和亞洲其他地區(qū)的戰(zhàn)略布局，其中的標志性事件，就是2014年收購美國的Frontage Labs和2015年收購韓國臨床CRO企業(yè)DreamCIS。這兩項收購成為了泰格醫(yī)藥突破美國和韓國業(yè)務(wù)的關(guān)鍵窗口。隨后在2018－2019年，泰格醫(yī)藥又補足了自己在日本和歐洲市場的布局，最終到本次上市，已經(jīng)實現(xiàn)了全球主要醫(yī)藥市場的全面覆蓋。

也是從全球化階段開始，泰格醫(yī)藥對于業(yè)務(wù)拓展的態(tài)度也變得更加開放，更高頻的以收購、合作、投資等方式，進行相關(guān)領(lǐng)域的布局，這一點我們稍后還會詳細分析。

這三個階段的發(fā)展是泰格醫(yī)藥獲得成功的基礎(chǔ)，也是表現(xiàn)出其穩(wěn)扎穩(wěn)打的風格。

得益于自己在臨床研究領(lǐng)域的不斷深入，泰格醫(yī)藥積累了一大批忠實的客戶，并且逐年增長。2017－2019年，泰格醫(yī)藥的客戶群體從1570名，增長至了1898名。在2019年，全球總收入排名前十的制藥企業(yè)和中國總收入排名前十的制藥企業(yè)，都與泰格醫(yī)藥建立了合作關(guān)系。同時泰格醫(yī)藥前十大客戶在報告期內(nèi)的留存率達到了100％，2019年的前十大客戶中，泰格醫(yī)藥對其中的大部分客戶都提供了五年以上的服務(wù)，并涵蓋多個服務(wù)范疇。

長期的客戶服務(wù)也為泰格醫(yī)藥帶來了價值不菲的訂單。泰格醫(yī)藥已經(jīng)簽署合同的未來服務(wù)收入，還將有53億元。按照泰格醫(yī)藥2019年28億元的營收規(guī)模計算，其待執(zhí)行訂單的總價值達到其年營收的約1．9倍，換言之，泰格醫(yī)藥已經(jīng)基本完成了自己未來兩年的訂單儲備。

泰格醫(yī)藥控股的子公司現(xiàn)在也開始沿用泰格醫(yī)藥的發(fā)展策略。泰格醫(yī)藥以收購的Frontage Labs為基礎(chǔ)，成立的控股公司方達控股，于2019年5月31日在港交所上市。2019年方達控股的營收突破1億美元，并且凈利率從此前的14％左右，提升到了18．4％。其中美國業(yè)務(wù)占一半以上，中國業(yè)務(wù)約占1／3，其余業(yè)務(wù)為全球業(yè)務(wù)。

作為泰格醫(yī)藥的控股公司，方達控股的發(fā)展策略也與泰格醫(yī)藥一脈相承。2019年方達控股一方面投入資金擴充實驗室和人員配備，以增強自己的業(yè)務(wù)能力；另一方面先后收購了RMI和BRI，持續(xù)擴大自己的服務(wù)能力，和在美國的業(yè)務(wù)拓展能力。

泰格醫(yī)藥的投資生意

在全球化戰(zhàn)略開展的同時，手握大筆資金的泰格醫(yī)藥也開始以資本的身份，進行頻繁的合作、并購和投資。

2009收購美斯達，應(yīng)該算是泰格醫(yī)藥在投資收購方面的第一項動作。隨后在泰格醫(yī)藥的全球布局中，歐洲、美國和韓國市場，都是通過收購的方式組建了當?shù)氐膱F隊。

除了并購之外，泰格醫(yī)藥在2017年之后開始頻繁的以一級市場投資者的身份出現(xiàn)。其對外投資，既包括自己主體向初創(chuàng)企業(yè)的投資，也包括自己旗下的投資機構(gòu)的對外投資，還包括自己以LP身份為其他投資機構(gòu)提供資金。

總結(jié)來說，泰格醫(yī)藥的對外投資，已經(jīng)開始為泰格醫(yī)藥產(chǎn)生大量的收益。這些收益來自于三個不同的方面，其一，投資的合同研發(fā)外包服務(wù)相關(guān)行業(yè)的企業(yè)，可以為泰格醫(yī)藥帶來新的客戶，并與泰格醫(yī)藥構(gòu)成生態(tài)提高原有客戶的粘性；其二，投資的創(chuàng)新藥企業(yè)，會在未來成為泰格的客戶，為泰格帶來直接收益；其三，泰格醫(yī)藥持有的這些企業(yè)的股權(quán)，將在未來這些企業(yè)上市之后，為泰格醫(yī)藥帶來一筆非�？捎^的收益。

泰格醫(yī)藥通過公開渠道對外披露的投資事件

從目前為止泰格醫(yī)藥對外披露的投資事件來看，首先泰格醫(yī)藥在投資方面的布局，全部集中在自己熟悉的領(lǐng)域中。其次標的企業(yè)主要集中在兩大類，一大類是與自己的核心業(yè)務(wù)直接相關(guān)的企業(yè)，如臨床前CRO、CDMO等；第二類就是創(chuàng)新藥企業(yè)。

對于相關(guān)企業(yè)的投資，泰格醫(yī)藥更多的是補足自己在合同研發(fā)外包方面的生態(tài)布局。這些企業(yè)可以與泰格醫(yī)藥分別處于新藥研發(fā)流程中的不同環(huán)節(jié)，互相之間形成協(xié)同作用，相輔相成，并分享客戶。

雖然泰格醫(yī)藥自己在醫(yī)藥研發(fā)的全流程管理中仍有空缺，但是通過構(gòu)建這樣的生態(tài)，泰格醫(yī)藥也同樣可以為醫(yī)藥企業(yè)提供完整的醫(yī)藥研發(fā)一站式服務(wù)。因此這一類投資的關(guān)鍵作用，就是挖掘新客戶和提高客戶粘性。

對于創(chuàng)新藥企業(yè)的布局，泰格醫(yī)藥也同樣重視，甚至已經(jīng)成為了泰格醫(yī)藥的增長策略之一。在泰格醫(yī)藥港股招股書描述的增長策略中，專門提到“將持續(xù)投資并孵化有潛力的早期階段生物技術(shù)及醫(yī)療器械公司，以推動其發(fā)展，繼而獲取潛在客戶及商機�！�

這句話就意味著，泰格醫(yī)藥投資創(chuàng)新藥企業(yè)，一方面是基于自己的專業(yè)知識，對于高價值投資標的精準判斷；另一方面這些企業(yè)發(fā)展到臨床階段后，很可能會轉(zhuǎn)化為泰格醫(yī)藥的客戶，直接為泰格醫(yī)藥帶來業(yè)務(wù)增長。

那么資本身份的泰格醫(yī)藥，究竟做的怎么樣呢？

根據(jù)2019年年報，泰格醫(yī)藥營收規(guī)模達到28億元，歸母凈利潤8．4億元。其中，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤，只有約5．6億元。也就是說，泰格醫(yī)藥的非經(jīng)營所得中歸屬于母公司的部分，達到了約2．8億元，占歸母凈利潤的30％以上。

具體的數(shù)字，泰格醫(yī)藥持有的各類金融資產(chǎn)，在2019年為泰格醫(yī)藥帶來了總計2．78億元的收入，其中公允價值變動收益達到1．85億元。這部分公允價值變動收益，主要就來自于泰格醫(yī)藥投資的企業(yè)估值上漲，帶來的價值變動。

成功的企業(yè)背后總會有些共性。我們此前也曾經(jīng)對另一家國內(nèi)CRO領(lǐng)域的頭部企業(yè)，藥明康德，進行過詳細解讀。這兩家企業(yè)在發(fā)展歷程中有很多共同的決策特點，比如在企業(yè)發(fā)展中期沒有冒進，而是專門投入幾年時間夯實自己的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)；又比如在近幾年以資本的身份持續(xù)加碼醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)。

泰格醫(yī)藥港股招股書中披露的募資用途

從本次泰格醫(yī)藥上市的資金用途中，我們也可以看到，在接下來的幾年中，泰格醫(yī)藥還將繼續(xù)堅持自己在第三階段的策略，進一步加強海外服務(wù)能力和對外投資。

雖然短期內(nèi)的戰(zhàn)略規(guī)劃已經(jīng)十分明晰，但是完成全球化布局和生態(tài)搭建之后，泰格醫(yī)藥又將如何繼續(xù)前行？屬于泰格醫(yī)藥的故事還遠未完結(jié)。

作者：郝翰