2023年，資本市場(chǎng)給企服行業(yè)帶來(lái)的動(dòng)蕩，無(wú)疑是一次洗牌機(jī)會(huì)。只有當(dāng)SaaS企業(yè)深耕產(chǎn)業(yè)側(cè)，才能找到實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化的解法，才能在一波又一波的浪潮下抓住機(jī)遇。 

作者|思杭 

編輯|皮爺 

出品|產(chǎn)業(yè)家 

2023上半年，企服行業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)得尤為熱鬧。

4月13日，中國(guó)HR SaaS第一股誕生，「北森」遞交上市申請(qǐng)后，終于成功登陸港交所；6月19日，號(hào)稱(chēng)“行業(yè)龍頭”的電商ERP SaaS服務(wù)商「聚水潭」遞表港交所。此外，還有不少SaaS企業(yè)正在走IPO流程，如七牛云、多點(diǎn)數(shù)智、百望云、慧算賬。

而在AI企業(yè)中，借著大模型的風(fēng)口，出門(mén)問(wèn)問(wèn)、第四范式、云知聲、聲通科技、英矽智能等多家企業(yè)也紛紛奔赴二級(jí)市場(chǎng)。

IPO下，隱藏的是企業(yè)的希望與困局。

種種消息背后，對(duì)應(yīng)的是市場(chǎng)新階段的信號(hào)。一方面，如今不少SaaS企業(yè)在對(duì)賭協(xié)議到期的背景下，奔赴二級(jí)市場(chǎng)的現(xiàn)象。另一方面，伴隨著中國(guó)TO B市場(chǎng)的初步成熟，未來(lái)兩年國(guó)內(nèi)符合條件的SaaS企業(yè)都會(huì)開(kāi)啟IPO流程。中國(guó)企服市場(chǎng)將重新洗牌。

此外，在AGI風(fēng)口下，眾多AI企業(yè)奔赴IPO——這也引出了另一個(gè)值得思考的問(wèn)題：大模型究竟為T(mén)O B企業(yè)帶來(lái)的是一二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，還是工具、競(jìng)爭(zhēng)力的革新？

中國(guó)TO B企業(yè)的行業(yè)拐點(diǎn)在哪里？產(chǎn)業(yè)家將依據(jù)北森、聚水潭和AI企業(yè)云知聲公布的招股書(shū)，從企業(yè)的盈利能力、客戶(hù)留存率、研發(fā)銷(xiāo)售占比等多項(xiàng)指標(biāo)，分析IPO節(jié)點(diǎn)里的TO B企業(yè)現(xiàn)狀，以及AGI時(shí)代下，大模型對(duì)TO B企業(yè)究竟意味著什么？

一、IPO下，SaaS企業(yè)的希望與困局

近期在二級(jí)市場(chǎng)，聚水潭、北森是最具代表性的兩家SaaS企業(yè)，其IPO狀態(tài)分別為正在申請(qǐng)、已上市。它們所屬的賽道分別是電商ERP、HCM，這些賽道在國(guó)內(nèi)有較大市場(chǎng)。因此盈利狀況不會(huì)受市場(chǎng)影響。

對(duì)于這兩家企業(yè)，本文將從ARR、NDR、毛利率、LTV/CAC、研發(fā)銷(xiāo)售成本、客戶(hù)留存率和大客戶(hù)占比幾個(gè)重要指標(biāo)逐一分析。

以海外SaaS企業(yè)對(duì)各項(xiàng)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)和邏輯，常規(guī)的SaaS企業(yè)毛利率達(dá)到50%才算及格；優(yōu)秀的SaaS企業(yè)毛利率可到70%左右。再看研發(fā)占比和銷(xiāo)售占比，常規(guī)的SaaS企業(yè)銷(xiāo)售占比為40%，研發(fā)占比為20%。另外，LTV/CAC的范圍應(yīng)是3～5。等等規(guī)則，都可作為衡量國(guó)內(nèi)SaaS企業(yè)盈利情況的標(biāo)準(zhǔn)。

首先，根據(jù)聚水潭招股書(shū)，其近三年的毛利率分別為46.2%、50.5%和52.3%。而根據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)，毛利率只有達(dá)到50%，才算真正的SaaS公司。

聚水潭成立于2014年，到2021年為止已有七年。所以，作為“前期投入多，后期回報(bào)大”的SaaS公司，聚水潭等到第七年才開(kāi)始扭虧轉(zhuǎn)盈，并將SaaS業(yè)務(wù)作為其主要收入來(lái)源。

但從近三年的虧損來(lái)看，情況不容樂(lè)觀。從2020年到2022年，聚水潭的虧損分別達(dá)到了123.9%、58.7%和96.9%。

在這背后，銷(xiāo)售和營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支就占到了一半以上。2020年，銷(xiāo)售占比是54%，而2022年更是高達(dá)60.1%。從研發(fā)占比來(lái)看，近三年的開(kāi)支分別占了22.8%、44.3%和44.8%�？梢钥闯�，從2021年開(kāi)始，研發(fā)占比急劇上升，而這一年的毛利率也達(dá)到了SaaS公司的及格線(xiàn)。

如果以海外SaaS公司的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，銷(xiāo)售、研發(fā)和行政的占比應(yīng)分別為40%、20%和20%。但實(shí)際上，這僅針對(duì)健康發(fā)展的SaaS而言。

2020年聚水潭有一組值得注意的數(shù)據(jù)：研發(fā)開(kāi)支22.8%，行政開(kāi)支62.2%。在行政方面，相比于后兩年的不到20%，2020年的數(shù)字就形成了鮮明的反差。

聚水潭招股書(shū)：2020-2022年具體盈利情況

再看營(yíng)銷(xiāo)方面，聚水潭之所以有如此高的營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支，原因有二。

一方面，據(jù)招股書(shū)，聚水潭員工數(shù)為2947個(gè)，而其中銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)有890人，實(shí)施團(tuán)隊(duì)有999人。從這一點(diǎn)，不難看出聚水潭的SLG（銷(xiāo)售驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)）屬性。另外，聚水潭有著如此龐大的市場(chǎng)團(tuán)隊(duì)，其成本也是營(yíng)銷(xiāo)的主要來(lái)源，要知道財(cái)報(bào)中給出的“銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)占比”也包括市場(chǎng)團(tuán)隊(duì)人員的開(kāi)支。

若按2022年的5.2億元人民幣計(jì)算，該公司的人效僅為17.7萬(wàn)/人。即使在國(guó)內(nèi)，這也是較低的程度。

另一方面，聚水潭為保證客戶(hù)遷移至SaaS模式，最大限度地降低了用戶(hù)的轉(zhuǎn)換風(fēng)險(xiǎn)。具體體現(xiàn)在，將原來(lái)需要用戶(hù)承擔(dān)的系統(tǒng)費(fèi)、開(kāi)發(fā)費(fèi)、維護(hù)費(fèi)、實(shí)施費(fèi)等所有費(fèi)用全部免除，用戶(hù)也不用購(gòu)買(mǎi)服務(wù)器、配備網(wǎng)管等。全部由聚水潭承擔(dān)。而這一大筆費(fèi)用也都算在營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支內(nèi)。

在這些“代價(jià)”的背后，換來(lái)的是聚水潭LTV/CAC較高的倍數(shù)。招股書(shū)中給出的倍數(shù)是6。

正常情況下，SaaS公司的LTV/CAC范圍應(yīng)是3～5。過(guò)高（大于5）說(shuō)明可以加大營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支；過(guò)低（小于1）則意味著客戶(hù)流失嚴(yán)重。但聚水潭的情況則不同，LTV/CAC為6可以說(shuō)明營(yíng)銷(xiāo)效果較好，客戶(hù)留存率較高。但是否增加營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支還要依據(jù)個(gè)體情況，畢竟通往SaaS的路徑，每家都不一樣。

除了較高的獲客率，聚水潭還有拿得出手的NDR和ARR。

對(duì)全球的SaaS公司而言，一個(gè)較高的門(mén)檻是1億美金ARR。聚水潭當(dāng)前的ARR是6.15億元人民幣，接近1億美金。另外，過(guò)去全球SaaS公司在IPO時(shí)的NDR中位數(shù)為106%。而聚水潭2021年、2022年的NDR為122%、105%。

從上述的各項(xiàng)指標(biāo)可以看出，聚水潭所做的ERP SaaS并沒(méi)有走常規(guī)路線(xiàn)，但換一種角度，在國(guó)內(nèi)大部分SaaS都不走常規(guī)路線(xiàn)。從傳統(tǒng)的軟件公司發(fā)展至今天的SaaS，對(duì)于電商賽道的SaaS而言，受?chē)?guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)和電商崛起等因素，聚水潭選擇的路線(xiàn)是為中小企業(yè)提供較為標(biāo)準(zhǔn)化的SaaS，通過(guò)SLG的方式逐漸回本，雖然以現(xiàn)在的盈利狀況來(lái)看，短期內(nèi)無(wú)法取得理想收益。但長(zhǎng)期而言，如果成功IPO，未來(lái)還有更多盈利的可能性，道路也會(huì)更寬闊。

近半年，另一個(gè)在資本市場(chǎng)備受關(guān)注的SaaS企業(yè)則非“國(guó)內(nèi)HR SaaS第一股”「北森」莫屬。

據(jù)北森招股書(shū)披露，截至2019年、2020年、2021年及2022年3月31日止財(cái)年以及截至2022年9月30日止六個(gè)月，北森的HCM SaaS解決方案產(chǎn)生的收入分別為2億元、2.6億元、3.5億元、4.6億元及2.5億元人民幣，分別占各期間收入總額的約54.7%、 56.6%、62.7%、 68.2%及72.2%。

而在北森的招股書(shū)中，其所有收入來(lái)源分為SaaS業(yè)務(wù)和專(zhuān)業(yè)服務(wù)兩種。其中，專(zhuān)業(yè)業(yè)務(wù)包括本地部署及報(bào)告解讀等人力資源管理服務(wù)。

因此，從其SaaS業(yè)務(wù)占比可以看出，北森在國(guó)內(nèi)確實(shí)屬于一家純正的SaaS公司。再?gòu)慕鼛啄甑拿�利率�?lái)看，北森在2021年及2022年3月31日止財(cái)年以及截至2022年9月30日止六個(gè)月，毛利率分別為66.4%、58.9%及54.0%。這一比例遠(yuǎn)高出聚水潭的毛利率水平。

而且，從2021財(cái)年來(lái)看，北森的表現(xiàn)已經(jīng)接近于一家國(guó)外優(yōu)異的SaaS企業(yè)。

在客戶(hù)留存方面，北森也略勝一籌。據(jù)招股書(shū)，截至2022年9月30日，過(guò)去12個(gè)月NDR（訂閱收入留存率）為113%。但從客戶(hù)數(shù)量來(lái)看，從2021年的4598名客戶(hù)到2022年的4963名客戶(hù)，增加的客戶(hù)數(shù)為365名。另外，截至2022年9月30日，北森有約80%的客戶(hù)擁有近五年的預(yù)期客戶(hù)生命周期。從而可以推斷，客戶(hù)流失率約20%。

在招股書(shū)中有另一組值得注意的數(shù)據(jù)，2022年北森ARR達(dá)到了6.19億元人民幣，略高于聚水潭。

北森招股書(shū)：客戶(hù)數(shù)量、ARR和NDR表現(xiàn)

根據(jù)招股書(shū)披露的信息計(jì)算，截至2022年9月30日止六個(gè)月，銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)占比50.6%，研發(fā)占比41.3%。而以海外對(duì)SaaS企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，銷(xiāo)售和研發(fā)占比應(yīng)該是40%和20%。這樣來(lái)看，北森在研發(fā)方面的投入占比較大，這一點(diǎn)很有可能與北森重PaaS有關(guān)。

整體而言，To B是一個(gè)慢生意，卻有著厚壁壘。短期內(nèi)，SaaS企業(yè)依然很難盈利，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，SaaS是一個(gè)“潛力股”。軟件的毛利率本身很高，而且標(biāo)準(zhǔn)化的SaaS公司后期盈利會(huì)越來(lái)越快。

可以說(shuō)，未來(lái)只有行業(yè)“標(biāo)準(zhǔn)化”的SaaS企業(yè)，才更有機(jī)會(huì)走向二級(jí)市場(chǎng)。因?yàn)橹挥性诋a(chǎn)業(yè)側(cè)深耕的企業(yè)，才更有可能得到客戶(hù)的認(rèn)可。

二、大模型對(duì)To B企業(yè)是機(jī)會(huì)，還是泡沫？

上半年，大模型掀起了一波AI浪潮，以出門(mén)問(wèn)問(wèn)、第四范式、云知聲、英矽智能為首的AI企業(yè)紛紛涌向二級(jí)市場(chǎng)。這其中有不少企業(yè)曾多次嘗試登陸港股。另外，值得注意的是，這些擬上市的AI企業(yè)都發(fā)布了大模型產(chǎn)品。

5月24日，AI獨(dú)角獸企業(yè)云知聲正式對(duì)外發(fā)布「山海大模型」。隨后，該企業(yè)于6月27日正式遞表港交所，擬主板掛牌上市。

根據(jù)云知聲招股書(shū)，在2020年、2021年和2022年，其營(yíng)收分別為2.6億元、4.56億元、6億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為51.7%；毛利分別為8924.8萬(wàn)元、1.45億元、2.4億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為63.9%；經(jīng)調(diào)整凈虧損分別為2.1億、1.72億、1.83億，其經(jīng)調(diào)整虧損程度在收窄。

不僅虧損下降，如此高的年復(fù)合增長(zhǎng)率也讓這家AI企業(yè)更值得期待。對(duì)于一家加速成長(zhǎng)的AI企業(yè)，研發(fā)投入比極為重要。

從2020年開(kāi)始，云知聲近三年的研發(fā)開(kāi)支分別為1.89億元、1.88億元、2.87億元，分別在營(yíng)收中占比72.6%、41.3%、47.8%，年復(fù)合增長(zhǎng)率為23.1%。

從這組數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)，2020年云知聲的研發(fā)投入達(dá)到了七成。而同年12月，該公司首次遞交招股書(shū)。

作為一家AI企業(yè)，云知聲在大模型方面早有投入。據(jù)悉，在2017年谷歌Transformer架構(gòu)出現(xiàn)和2018年BERT算法在自然語(yǔ)言處理方面取得突破后不久，云知聲便開(kāi)始為垂直行業(yè)領(lǐng)域客戶(hù)推出首個(gè)基于BERT大語(yǔ)言模型UniCore及相關(guān)AI解決方案。

終于在大模型走進(jìn)大眾視野的2023年，云知聲再次重啟IPO。過(guò)去，AI企業(yè)一直受困于落地難和商業(yè)化前景不清晰�，F(xiàn)在，借著AI大模型的風(fēng)口，商業(yè)化難題似乎有了解法。在這樣的環(huán)境下，不少AI企業(yè)都在發(fā)布大模型產(chǎn)品后，奔赴IPO。

然而客觀來(lái)看，盡管大模型對(duì)TO B企業(yè)賦予了很大想象力，但如今這種落地仍進(jìn)展緩慢。常壘資本管理合伙人馮博告訴產(chǎn)業(yè)家，“目前并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)大模型在B端的好項(xiàng)目”。

在馮博看來(lái)，當(dāng)前大模型的落地主要圍繞C端應(yīng)用，原因在于互聯(lián)網(wǎng)大廠(chǎng)的主要客群在C端，其應(yīng)用也更加通用、成熟。而國(guó)內(nèi)B端的SaaS軟件標(biāo)準(zhǔn)化程度較低，要想大模型在B端商用落地，還需等待甲方與乙方的認(rèn)知拉齊。

誠(chéng)然如此。大模型在B端的商用涉及到兩個(gè)問(wèn)題，一個(gè)是B端的數(shù)據(jù)沉淀；另一個(gè)是To B企業(yè)本身的生存問(wèn)題。

首先，大模型落地B端，需要To B企業(yè)在某一行業(yè)長(zhǎng)期扎根下積累的專(zhuān)業(yè)知識(shí)，也是常被提及到的行業(yè)know-how。另外，大模型作為一種底層能力，如果嵌入到B端應(yīng)用，還需要很強(qiáng)的服務(wù)能力，這要求企業(yè)有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。而眼下，國(guó)內(nèi)To B企業(yè)的軟件和行業(yè)成熟度還有待提升。

其次是，To B企業(yè)本身的生存問(wèn)題。當(dāng)下，在國(guó)內(nèi)，大部分SaaS都并非剛需，都是小公司在用，大企業(yè)很少付費(fèi)。所以，當(dāng)產(chǎn)品自身的生存都是問(wèn)題時(shí)，大模型在B端落地就更遙遠(yuǎn)了。

三、雙面夾擊下，企服市場(chǎng)出口在哪？

在資本與市場(chǎng)的雙面夾擊下，企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)的出口在哪？

一旦滿(mǎn)足條件，SaaS企業(yè)就會(huì)沖刺IPO，因?yàn)檫@是資本最主要的退出通道。但眼下，SaaS企業(yè)面臨的不僅有資本退出，還有甲方需求的降低。SaaS作為一種管理類(lèi)工具，并非是剛需。目前在國(guó)內(nèi)大部分企業(yè)中，數(shù)字化程度還較低，而SaaS解決的更多是長(zhǎng)尾需求，多見(jiàn)于中小企業(yè)。

從上半年擬上市SaaS企業(yè)的招股書(shū)來(lái)看，多半都是虧損狀態(tài)。實(shí)際上，虧損原因不能簡(jiǎn)單從毛利率、客戶(hù)流失率和NDR等指標(biāo)來(lái)分析，更要看人效、產(chǎn)品與銷(xiāo)售之間的“距離”等經(jīng)營(yíng)問(wèn)題。

以聚水潭為例，據(jù)招股書(shū)粗略估算，其人效為17.7萬(wàn)/人。而這個(gè)數(shù)字很難覆蓋用人成本。更重要的是，聚水潭的銷(xiāo)售和實(shí)施人員就占到了總?cè)藬?shù)的一半以上。因此，不難察覺(jué)出虧損的主要原因。

不僅如此，這也釋放了另一個(gè)重要信號(hào)。SaaS企業(yè)扭虧轉(zhuǎn)盈的前提是，產(chǎn)品能力要匹配客戶(hù)需求，解決銷(xiāo)售與產(chǎn)品的矛盾。

但一個(gè)在SaaS企業(yè)存在多年的現(xiàn)實(shí)是，定制化是難以跨越的“坎”。

在馮博看來(lái)，多年來(lái)，國(guó)內(nèi)甲方的管理方式?jīng)]有發(fā)生巨大的變化，這時(shí)候，乙方產(chǎn)品發(fā)生變化無(wú)濟(jì)于事。而甲方的需求是標(biāo)準(zhǔn)軟件難以滿(mǎn)足的，乙方也無(wú)暇根據(jù)甲方的需求，做出標(biāo)準(zhǔn)化的軟件。長(zhǎng)此以往，定制化的問(wèn)題深深扎在了SaaS企業(yè)中。

但產(chǎn)業(yè)家通過(guò)長(zhǎng)期對(duì)SaaS企業(yè)的觀察發(fā)現(xiàn)，一些在垂直行業(yè)深耕多年的SaaS企業(yè)，已經(jīng)可以對(duì)部分客戶(hù)實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化交付。而這些標(biāo)準(zhǔn)化一定建立在長(zhǎng)期扎根在某個(gè)行業(yè)的基礎(chǔ)上，比如北森，比如商越。

2023年，資本市場(chǎng)給企服行業(yè)帶來(lái)的動(dòng)蕩，無(wú)疑是一次洗牌機(jī)會(huì)。

近日，CRM頭部企業(yè)紛享銷(xiāo)客傳來(lái)再次融資的喜訊。據(jù)悉，在投資方貴陽(yáng)創(chuàng)投的加持下，紛享銷(xiāo)客將在央國(guó)企市場(chǎng)獲得新突破。這些都在說(shuō)明，注重“標(biāo)準(zhǔn)化”的SaaS企業(yè)在未來(lái)一定會(huì)迎來(lái)翻盤(pán)的機(jī)會(huì)。

不僅如此，縱深產(chǎn)業(yè)側(cè)所沉淀的行業(yè)數(shù)據(jù)，在大模型的風(fēng)口下也能發(fā)揮更大價(jià)值。

大模型在B端的商用需要行業(yè)知識(shí)和服務(wù)經(jīng)驗(yàn)，這些都無(wú)法在一朝一夕間實(shí)現(xiàn)。所以，只有當(dāng)SaaS企業(yè)深耕產(chǎn)業(yè)側(cè)，才能找到實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化的解法，才能在一波又一波的浪潮下抓住機(jī)遇。

       原文標(biāo)題 : IPO向上，大模型向下：中國(guó)企服尋找新「出口」